不知道有没有朋友有同感——曾经研究过的公司，好久没再看，因为一条消息推送，才发现这公司业务已经变了。比如AI火了之后，曾经的医疗IT公司，现在炒得是数据要素概念，但曾经的深度报告却只字未提；又比如隔夜（9月12日）甲骨文大跌，很多朋友眼中的数据库全球龙头，现在F10里第一大业务是云服务与许可支持；再比如@百融云-W（6608.HK），印象中是一家挺挣钱的SaaS公司，但现在业务已经变成了MaaS+BaaS。
很多入市大概3年的投资者，会对这种换业务名称的公司有偏见，潜意识里觉得是蹭热点做市值管理。一个资本市场里的人，有这个下意识很正常。但看了很多研报就会发现，业务的调整其实是产业和公司发展的必然，比如甲骨文，既然数据库已经是全球霸主，当然它会想做利润率更高的云服务；又比如港股的一家电脑公司，软硬件操作系统无一自研，说好听点都得叫贴牌集成商，现在也能做智能终端解决方案了；现在的A股云计算龙头，也是从财务软件和ERP转型来的；就连当初一个卖二极管出身的公司都已经“遥遥领先”了。业务转型从来不是坏事，只是咱们大多数投资者以前研究过的公司没跟住，仅此而已
百融云这家公司，之前业务是SaaS，中文叫“软件即服务”，按照我们的习惯，把业务翻译成普通话，SaaS可以理解成通过互联网提供软件服务的一个模式，简单说就是B端用户不用自己安软件，直接用一个API接口就能用百融云的云端软件服务，按使用量给钱。SaaS虽然在海外非常火，但是国内的客户经常会有很多稀奇古怪的需求，美其名曰叫“定制化”，SaaS这种标准化的模式就得不断跟客户沟通，逐渐就从“码代码”变成了“码人头”，也就导致了从2014年开始SaaS行业每隔2年就会被资本抛弃一次。
很多朋友当时可能也听过一句玩笑话，SaaS虽然是科技属性，但是销售费用率跟零售公司没差多少，SaaS也被音译成“傻事”。百融云虽然做的傻事不多，公司也很挣钱，但业务的交付模式如果还有转型的可能，就没必要拘泥于SaaS，跟刚才提到的其他公司一样道理。
不管是SaaS，还是什么PaaS、MaaS和BaaS，都属于B端客户对数字化转型的一种付费模式，那么核心问题就要明白，企业用户会在什么情况下为数字化买单？和大家想的一样：经济增速下滑以及买方市场定价阶段。
为什么是这两个阶段？首先，经济下行之后，原本B端客户饱满的需求量会开始收缩，满产满销就会变成供过于求，所以之前的卖方定价市场也开始转向买方市场。举几个例子，比如大宗商品里的钢铁，从2008年开始出现每年300万吨的产能增加，导致地产下行后的供过于求和前几年的环保限产，这时候钢铁企业不得不依靠数字化平台——寻找买方，因为客户不可能像之前一样为了螺纹钢去工厂三顾茅庐，而且现在还要参考数字平台上的现货价格指数。
金融业的例子更贴近咱们日常生活，以前经济好的时候，老百姓人人想投资，家家想买理财，但现在一些原因导致储蓄率大增，银行就得求着客户买点理财和保险产品，毕竟金融机构每个季度也有KPI，所以就需要借助数字化技术，搞清楚用户特征并制定营销方案。看宏观经济的朋友都明白，如果现在金融业贷款投放很顺利，社融增速还会因为季度末因素造成单月大幅波动吗？再比如电商，现在除了头部主播之外，用户流量越来越少，平台还要统一控价，那就得借助数字化方式来引流、营销，因为只能靠带货销量谈佣金。
这就对应大家还没完全认知的百融云两大新业务，一个叫MaaS，中文叫模型即服务；另一个叫BaaS，中文名叫业务即服务。什么意思？比如百融云的客户来找它，需要分析一下目标用户客群有什么特征，比如年收入30万的用户都有哪些产品服务需求偏好，在国企上班的人和创业小老板有哪些喜好不同，毕竟得根据需求推荐产品。因为百融云本身是做AI的，所以它就有很多信息集用来训练AI，也就形成了各种模型（包括百融云现在的BR-LLM大模型），那机构客户就可以根据自己的需求，去百融云的模型里边调用自己需要的那部，这就叫MaaS，底层技术就是决策式AI，说白了就是判别客户。
下一步，百融云的机构客户就要完成自己的KPI，比如百融云一家客户今年KPI是产品和服务总收入5000万，那百融云就会根据客户的这个KPI，帮客户制定战略，高净值客户有多大概率购买大额产品或者服务，低净值客户同理，中间就需要用AI智能语音机器人跟用户对话，识别他们的风险偏好和收益要求推荐产品，这就是咱们经常在报告中看到的生成式AI。最终帮客户实现KPI，客户根据完成KPI的多少，给百融云付服务费，这就是BaaS业务
如果把业务说通俗点，咱们投资者很好理解，其实百融云就是用AI技术来提供模型服务，然后帮客户实现KPI；换句话说就是在之前SaaS业务的基础上，用AI赋能之后走出了新的商业模式。之前SaaS不是傻事，现在MaaS也不至于被骂死。毕竟时代在变，产业在变，公司业务如果跟不上，就会被革了命。毕竟中国能靠一个产品吃一辈子的企业，太少了。
再看百融云2023年中报，上半年总共营收12.43亿元，同比增长32%；净利润2.07亿元，同比增长121%；经调整后净利润达2.27亿元。这个调整后的财报，跟之前SaaS时期的财报是对得上的，说白了其实就是把业务重新归了个类。
拆分的话，上半年MaaS业务收入4.31亿元，同比增长24%；BaaS业务上半年收入8.12亿元，同比增长36%。之前持仓AI的朋友肯定都翻过板块半年报，AI公司大部分业绩都很拉跨，像百融云这种半年2个多亿净利润，手里现金和等价物将近40个亿的，其实不多。
那么有一个关于估值的问题，百融云之前在SaaS赛道时，一直没有按照行业流行的PS指标，国内机构对SaaS不待见导致市值一直不高，这个可以理解；但现在如果按照大A那边AI公司，以PE和PEG估值的话，虽然港股有流动性折价，但40亿市值确实不高，那究竟这类的公司该怎么估算呢？
